在近期召开的2021·金融四十人年会暨专题研讨会“新发展阶段：开局和展望”平行分论坛一上，与会嘉宾就“后疫情时期的宏观政策选择与风险应对”进行深入讨论。
与会专家表示，当前经济仍持续复苏，但复苏呈现边际减弱态势。总体来看，全球货物消费对服务消费的替代效应放缓，全球供给限制部分恢复，居民预防性储蓄上升。
今年下半年以后，中国经济实际增长可能稳定在弱于疫情之前的水平。与此同时，我国的区域性金融风险可能上升，具体包括大面积信用债违约风险和小微企业贷款坏账风险。监管部门需对此做好预案。
与会专家建议，当前形势下货币政策应更加积极主动。一是在金融风险的事后处置问题上，货币政策可能适合发挥更大作用。二是宏观政策要对总需求形成支撑，根据增速边际放缓的变化进行调整。更积极地使用货币政策，减少财政刺激依赖。此外，从事前监管的角度来看，需要提高微观金融监管有效性，理清政府与市场的边界。
我国经济复苏呈现边际减弱态势
当前经济仍持续复苏，但复苏边际放缓。
2021年1季度GDP同比增速为18.3%，环比增长0.6%，两年平均增长5.0%。就业市场仍存在压力，服务业就业修复缓慢，青年失业率上升，大学毕业生就业矛盾较突出。城镇居民收入和农民工收入增长显著低于过去5年平均水平，收入差距拉大。
从宏观数据来看，居民消费仍显著偏离疫情前水平，有较大恢复潜力；投资对经济增长的贡献放缓，基建投资和房地产投资面临下行压力；出口仍保持在较高水平，但中国强劲出口的持续性取决于海外供给需求的相对恢复速度。
今年下半年以后，中国经济的实际增长可能稳定在弱于疫情之前的水平。原因主要有以下三方面。
第一，全球货物消费对服务消费的替代效应放缓。疫情对经济活动的影响并不对称，货物消费对服务消费出现明显替代，这使得去年下半年全球的工业生产和货物贸易强劲恢复，超过了疫情之前的水平。随着全球经济活动全面重启，这一替代可能很快逆转。
第二，全球供应限制部分恢复。疫情以来，全球大多数地区生产和供应受限，而中国较早控制疫情，大量订单转到中国境内，中国出口占世界出口总份额的比重显著提升。疫情受控后部分工业生产能力将得到恢复，但从石油、芯片等基础产品看，供给约束限制仍将存在一段时间，与此相联系的通货膨胀压力中期之内会继续存在。
第三，即便在疫情得到控制的条件下，预防性储蓄的上升仍表现出很强的惯性，这使得经济活动难以快速回到疫情之前的趋势。从中国的经验看，疫情期间增加的被动性储蓄，在疫情受控后并没有迅速释放出来。
下半年区域性金融风险可能上升、需要做好预案
下半年，我国面临区域性金融风险上升压力。
经济的恢复性增长是不平衡的，一个突出的表现就是区域间不平衡。一些地区经济增长乏力、人口净流出严重、地方债务风险偏高，导致违约风险时有发生、地方金融信用环境遭到破坏，贷款和社融的增速远远低于全国平均水平。
去年以来，多家大型企业发生债务违约，对区域金融、信贷和债券市场以及金融生态造成了负面影响。今年仍有不少信用债券到期，部分企业面临兑付压力，风险可能沿着债务链条向其他金融领域扩散，由此区域性金融风险可能上升，包括大面积信用债违约风险和小微企业贷款坏账风险等。
一方面，信用债市场风险加大。永煤事件对信用债市场造成巨大冲击，企业主动收缩信用，在一级市场发债融资规模下降，提前还本额占净融资的比例上升。与此同时，信用债违约风险显著增加，2020年四季度和2021年一季度的债券违约只数和违约规模都远高于历史同期水平。
近期内信用债市场违约事件频发和违约金额大幅攀升是早晚要发生、且不得不面对和解决的问题。处理地方政府隐性债务并非一朝一夕之功，需要明确规则和引导预期，需要灵活利用破产和债务重组、债务期限结构调整、债券股权置换等多种方式，需要防止这个过程中带来新的扭曲，需要相对稳定的宏观经济大环境作保障。
另一方面，银行不良资产率上升。为应对疫情，国内外都出台了“不计一切代价”的政策，但不同的疫情救助政策带来不同的政策后遗症。我国救助政策主要保经济主体，在政策的引导下，我国金融机构给中小微企业的贷款总量超15万亿元，其中金融机构对中小微企业“应延尽延”“应续尽续”的贷款余额为7万亿。很多企业因此挺过了疫情危机，但其后果就是企业杠杆率的显著上升。中小微企业信贷反周期扩张，这反映的是政策功能，而不完全是市场化信贷决策的结果。
随着经济复苏放缓，今年下半年，银行不良率上升是大概率事件，不确定的可能是上升的幅度。面对未来可能出现的银行不良率上升和地方债务风险问题，需做好事前处置方案，并明确责任承担方。
当前形势下货币政策应更加积极主动地发挥作用
第一，在金融风险的事后处置问题上，货币政策可能适合发挥更大作用。
财政政策和货币政策有明确的界限。财政政策是无偿的、服务于公共目标的，而货币政策是有约束的、有偿的、市场化的。
在选择使用财政政策还是货币政策时，首先要看其目标，是应对“天灾”还是“人祸”。例如此次疫情，属于“天灾”，使用财政政策由所有人共同承担损失，更加公平合理。再如2008年金融危机，属于“人祸”，使用货币政策传导至市场机构，更加具有约束性。
因此，对于金融风险处置问题，结构性货币政策支持更适宜，财政政策也可以通过贴息或其他方式与货币政策相配合。
第二，从事前监管的角度来看，需要提高微观金融监管有效性，理清政府与市场的边界。
为更好地防范化解系统性金融风险，一是应不断提高微观金融监管有效性，在准入环节坚持金融业务持牌经营，加强金融业行为监管，构建更加强健有效的金融安全网。
二是厘清金融机构和政府的责任边界，让“政府的归政府，金融的归金融”。如果涉及到一方借助另一方的力量行事，必须在责任归属和后果承担方面设定明确方案。
三是为应对下半年可能出现的一些金融风险，政府应该形成预先方案，承担相应责任。
第三，宏观政策要对总需求形成支撑，根据增速边际放缓的变化进行调整。
总需求管理政策应坚持“以我为主”、“不急转弯”。在面临经济增速边际放缓、系统性金融风险和地方政府债务难题的背景下，要更积极主动地使用货币政策，减少财政刺激依赖。
广义财政政策方面，要保持对小微企业和低收入群体的政策支持，要在管控隐性债务扩张的同时，重点解决专项债的使用效率问题，稳住基建投资增速。
货币政策方面，在广义财政支出大幅减速、地方融资平台债务转型阶段，要积极补上总需求缺口，要充分利用利率政策工具降低债务成本和提升资产估值，以此对总需求形成支撑，要保持流动性的合理充裕。
来源：中国金融四十人论坛
